CTCP VINCOM RETAIL (VRE): Phân tích Chi tiết KQKD và Triển vọng Tăng trưởng dựa trên Báo cáo mới nhất của BSC
Dựa trên báo cáo cập nhật doanh nghiệp ngày 16/05/2025 của Công ty Chứng khoán BIDV (BSC) về CTCP Vincom Retail (VRE), BSC duy trì khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu này.
Quan điểm định giá và Khuyến nghị:
BSC nhận định VRE vẫn đang giao dịch ở mức định giá hấp dẫn dù giá cổ phiếu đã có hiệu suất tăng trưởng. Giá mục tiêu được nâng +14% lên 31,500 VND/CP, thể hiện tiềm năng tăng giá (Upside +30%) so với giá đóng cửa ngày 16/05/2025 là 24,150 VND.
Định giá hấp dẫn được thể hiện qua mức định giá EV/EBITDA 2025F là 9.8x, thấp hơn mức trung bình ngành từ 14.0x đến 15.5x.
Thông tin doanh nghiệp tại ngày 16/05/2025:
- Giá hiện tại (VND): 24,150
- Cổ phiếu lưu hành (Triệu): 2,272
- Vốn hoá (Tỷ VND): 54,876
- Thanh khoản 30n (Triệu): 8.9
- Sở hữu nước ngoài: 19.4%
Kết quả kinh doanh Q1/2025 và cập nhật kế hoạch 2025:
Trong Quý 1/2025, VRE ghi nhận Doanh thu thuần đạt 2,131 tỷ VND (-5.5% YoY) và Lợi nhuận sau thuế của Cổ đông Công ty mẹ (LNST-CĐTS) đạt 1,177 tỷ VND (+9% YoY).
Diễn biến chi tiết KQKD Q1/2025:
- Mảng cho thuê TTTM tiếp tục phục hồi ổn định với doanh thu đạt 2,026 tỷ VND (+5% YoY), biên LNG đạt 57.9%.
- Mảng kinh doanh BĐS sụt giảm mạnh với doanh thu chỉ 48 tỷ VND (-82% YoY) do số lượng sản phẩm bàn giao (9 sản phẩm) ít hơn đáng kể so với Q1/2024 (45 sản phẩm).
- Lợi nhuận Q1/2025 được dẫn dắt bởi doanh thu tài chính tăng 43.7% YoY lên 625 tỷ VND, chủ yếu nhờ lãi phát sinh từ các khoản đặt cọc, HTĐT tăng thêm 8,190 tỷ VND (+63.6% YoY) từ nửa cuối 2024.
Dưới đây là bảng tóm tắt KQKD Q1/2025 theo báo cáo:
Bảng 1: Tóm tắt KQKD 1Q2025
| (TỶ VND) | 2023 | 2024 | % YoY | 1Q2024 | 1Q2025 | % YoY |
| :——————- | :—– | :—– | :—— | :—– | :—– | :—— |
| Doanh thu thuần | 9,791 | 8,939 | -8.7% | 2,255 | 2,131 | -5.5% |
| Chuyển nhượng BĐS | 1,772 | 839 | -52.6% | 277 | 48 | -82.6% |
| Cho thuê TTTM | 7,796 | 7,878 | 1.0% | 1,928 | 2,026 | 5.1% |
| Khác | 223 | 222 | -0.5% | 50 | 57 | 13.6% |
| Lợi nhuận gộp | 5,346 | 4,755 | -11.0% | 1,255 | 1,202 | -4.2% |
| % Biên LNG | 55% | 53% | | 56% | 56% | |
| Chi phí bán hàng | (341) | (341) | -0.1% | (64) | (67) | 5.2% |
| Chi phí QLDN | (439) | (642) | 46.3% | (143) | (105) | -26.5% |
| % SG&A/Revenue | 8% | 11% | | 9% | 8% | |
| EBIT | 4,566 | 3,773 | -17.4% | 1,048 | 1,030 | -1.8% |
| Doanh thu tài chính | 1,146 | 1,786 | 55.8% | 435 | 625 | 43.6% |
| Chi phí tài chính | (330) | (838) | 153.6% | (140) | (243) | 72.7% |
| LNTT | 5,526 | 5,133 | -7.1% | 1,367 | 1,476 | 7.9% |
| LNST | 4,409 | 4,096 | -7.1% | 1,083 | 1,177 | 8.8% |
| % Biên LNR | 45% | 46% | | 48% | 55% | |
Nguồn: VRE, BSC Research
Tại ĐHĐCĐ năm 2025, VRE đặt kế hoạch Doanh thu thuần 9,520 tỷ VND (+6.5% YoY) và LNST-CĐTS 4,700 tỷ VND (+15% YoY). Kế hoạch này chủ yếu dựa vào mảng cho thuê cốt lõi và doanh thu tài chính, trong khi đóng góp từ kinh doanh shophouse hạn chế (khoảng 220 tỷ VND, -73.8% YoY).
Luận điểm đầu tư và Triển vọng tăng trưởng:
- Định giá hấp dẫn: Như đã đề cập, dù giá cổ phiếu đã tăng trưởng, VRE vẫn giao dịch ở mức hấp dẫn so với ngành.
- Diện tích sàn thương mại tăng trưởng mạnh: Đây là động lực tăng trưởng chính, gắn liền với kế hoạch triển khai các đại dự án của VHM.
- Năm 2025: Dự kiến vận hành 3 TTTM mới: VMM Ocean Park (Q2/2025, 53,200 m2 GFA), VMM Royal Island (Q3/2025, 44,500 m2 GFA) và VCP Vinh (Q4/2025, 19,200 m2 GFA). Điều này nâng tổng GFA lên 1,961 triệu m2 (+6.5% YoY).
- Giai đoạn 3-5 năm tới: BSC kỳ vọng VRE sẽ mở thêm 6-7 dự án TTTM lớn tại các đại đô thị của VHM ở TP HCM-Hà Nội (The Global Gate, Wonder Park, Long Beach) và các tỉnh công nghiệp Hải Phòng – Long An – Quảng Ninh.
- Mảng kinh doanh BĐS (Shophouse): Sự hợp tác với VHM trong việc kinh doanh shophouse tại Golden Avenue và Royal Island được kỳ vọng sẽ dẫn dắt tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ trong năm 2026.
- VRE đã đặt cọc 5,500 tỷ VND để mua shophouse tại Vinhomes Royal Island (1,000 căn) và Vinhomes Golden Avenue (200 căn).
- Dự kiến mở bán nửa cuối 2025 và bàn giao từ 2026.
- Ước tính đóng góp tổng doanh thu thuần 13,064 tỷ VND và lợi nhuận ròng 3,919 tỷ VND từ 2 dự án này. Đặc biệt, sản phẩm tại Golden Avenue dự kiến bàn giao chính năm 2026, mang về 1,500 tỷ VND doanh thu, gấp 7.5 lần dự kiến từ mảng shophouse trong năm 2025.
Dự báo Kết quả Kinh doanh 2025-2026:
BSC đã điều chỉnh nhẹ dự báo KQKD 2025, giảm -1.0% DTT và -1.6% LNST-CĐTS.
- Năm 2025: Dự kiến Doanh thu thuần đạt 9,128 tỷ VND (+2% YoY) và LNST-CĐTS đạt 4,413 tỷ VND (+8% YoY). Điều chỉnh chủ yếu do giả định giá cho thuê đi ngang so với 2024 để duy trì khách thuê. Diện tích sàn tăng thêm (+6.5% YoY) bù đắp sự sụt giảm mạnh của doanh thu shophouse.
- Năm 2026: Dự báo tăng trưởng mạnh mẽ hơn với Doanh thu thuần đạt 10,941 tỷ VND (+20% YoY) và LNST-CĐTS đạt 5,355 tỷ VND (+21% YoY). Động lực từ (1) sự đóng góp mạnh mẽ của mảng shophouse từ bàn giao tại Golden Avenue (1,500 tỷ VND DTT) và (2) các TTTM mới đưa vào vận hành năm 2025 hoạt động xuyên suốt năm 2026 (9,219 tỷ VND DTT, +5.9% YoY).
Dưới đây là bảng dự phóng KQKD 2025-2026:
Bảng 2: Dự phóng KQKD 2025-2026
| Đơn vị: Tỷ VND | 2024 | 2025 | % YoY | 2026 | % YoY |
| :—————— | :—– | :—– | :—– | :—— | :—— |
| Doanh thu | 8,939 | 9,128 | 2.1% | 10,941 | 19.9% |
| Chuyển nhượng BĐS | 839 | 200 | -76.2% | 1,500 | 650.0% |
| Cho thuê TTTM | 7,878 | 8,706 | 10.5% | 9,219 | 5.9% |
| Giá vốn hàng bán | (4,184)| (4,084)| -2.4% | (4,891) | 19.8% |
| Lợi nhuận gộp | 4,755 | 5,044 | 6.1% | 6,051 | 20.0% |
| Chi phí bán hàng | (341) | (285) | -16.4% | (342) | 19.9% |
| Chi phí QLDN | (642) | (536) | -16.4% | (643) | 19.9% |
| EBIT | 3,773 | 4,223 | 11.9% | 5,066 | 20.0% |
| Doanh thu tài chính | 1,786 | 1,868 | 4.6% | 2,002 | 7.2% |
| Chi phí tài chính | (838) | (625) | -25.5% | (424) | -32.0% |
| LN trước thuế | 5,133 | 5,516 | 7.5% | 6,693 | 21.3% |
| Thuế TNDN | (1,038)| (1,103)| 6.3% | (1,339) | 21.3% |
| Lợi nhuận sau thuế| 4,096 | 4,413 | 7.7% | 5,355 | 21.3% |
| LNST-CĐTS | 4,096 | 4,413 | 7.7% | 5,355 | 21.3% |
| EPS cơ bản (đồng)| 1,759 | 1,895 | 7.7% | 2,299 | 21.3% |
| Biên LN gộp | 53% | 55% | | 55% | |
| Biên LN ròng | 46% | 48% | | 49% | |
| ROE | 10% | 10% | | 10% | |
Nguồn: VRE, BSC Research
Rủi ro:
Báo cáo cũng chỉ ra các rủi ro tiềm ẩn:
- Thời điểm vận hành các TTTM mới có thể chậm hơn kỳ vọng do phụ thuộc vào tiến độ triển khai dự án của VHM.
- Chi phí đầu tư trên mỗi m2 sàn thương mại mới ghi nhận tốc độ tăng cao (21.3% CAGR trong 2020-2024, từ 14.7 triệu lên 32 triệu VND/m2), có thể ảnh hưởng đến biên lợi nhuận của các TTTM trong tương lai.
Định giá chi tiết:
Bảng dưới đây trình bày chi tiết cơ sở định giá của BSC:
Bảng 3: Định giá
| Hạng mục | Phương pháp | Giá trị (Tỷ VND) |
| :————————- | :—————– | :————— |
| Mảng cho thuê BĐS và dịch vụ | Tỷ suất vốn hóa | 77,229 |
| Mảng kinh doanh BĐS | So sánh | 3,919 |
| (+) Tiền & Đầu tư ngắn hạn | | 3,445 |
| (-) Nợ vay | | (4,985) |
| Giá trị vốn chủ sở hữu | | 79,608 |
| % Chiết khấu vào giá trị | | 10% |
| Giá trị VCSH sau chiết khấu | | 71,647 |
| Số lượng cổ phiếu lưu hành | | 2,272 |
| Giá mục tiêu | | 31,500 |
| Giá hiện tại | | 24,150 |
| Upside | | 30% |
| WACC | | 12.8% |
Nguồn: BSC Research
Phụ lục: Số liệu Tài chính Chi tiết
Dưới đây là các bảng tóm tắt Báo cáo Kết quả Kinh doanh, Bảng cân đối kế toán và Báo cáo Lưu chuyển tiền tệ của VRE theo báo cáo của BSC, cho các năm 2023 (Thực tế), 2024 (Ước tính) và 2025F, 2026F (Dự phóng):
KQKD (tỷ đồng)
| Hạng mục | 2023 | 2024E | 2025F | 2026F |
| :——————- | :—– | :—– | :—– | :—– |
| Doanh thu | 9,791 | 8,939 | 9,128 | 10,941 |
| Giá vốn hàng bán | (4,445)| (4,184)| (4,084)| (4,891)|
| Lợi nhuận gộp | 5,346 | 4,755 | 5,044 | 6,051 |
| Chi phí bán hàng | (341) | (341) | (285) | (342) |
| Chi phí QLDN | (439) | (642) | (536) | (643) |
| Lãi/lỗ HDKD | 4,566 | 3,773 | 4,223 | 5,066 |
| Doanh thu tài chính | 1,146 | 1,786 | 1,868 | 2,002 |
| Chi phí tài chính | (330) | (566) | (625) | (424) |
| Lợi nhuận từ CTLD/LK | | | | |
| Lãi/lỗ khác | 144 | 413 | 50 | 50 |
| LN trước thuế | 5,526 | 5,133 | 5,516 | 6,693 |
| Thuế thu nhập DN | (1,117)| (1,038)| (1,103)| (1,339)|
| LN sau thuế | 4,409 | 4,096 | 4,413 | 5,355 |
| CĐTS | 0 | 0 | 0 | 0 |
| LNST-CĐTS | 4,409 | 4,096 | 4,413 | 5,355 |
| EBITDA | 6,020 | 5,152 | 5,625 | 6,470 |
| EPS | 1,893 | 1,759 | 1,895 | 2,299 |
CĐKT (Tỷ đồng)
| Hạng mục | 2023 | 2024E | 2025F | 2026F |
| :———————— | :—— | :—— | :—— | :—— |
| Tài sản ngắn hạn | 10,036| 12,312| 12,554| 16,512|
| Tiền & Tương đương tiền | 4,102 | 2,885 | 2,319 | 4,614 |
| Đầu tư ngắn hạn | 1,071 | 126 | 126 | 126 |
| Phải thu ngắn hạn | 1,613 | 2,016 | 2,059 | 2,468 |
| Hàng tồn kho | 640 | 295 | 671 | 804 |
| TS ngắn hạn khác | 2,611 | 6,990 | 7,378 | 8,500 |
| Tài sản dài hạn | 37,617| 42,914| 45,628| 44,322|
| Tài sản hữu hình | 413 | 221 | 279 | 335 |
| Tài sản dở dang dài hạn | 1,028 | 802 | 949 | 947 |
| Đầu tư dài hạn | 25,180 | 27,084 | 29,601 | 28,241 |
| Tài sản dài hạn khác | 10,996 | 14,806 | 14,798 | 14,798 |
| Tổng Tài sản | 47,654| 55,226| 58,182| 60,834|
| Tổng nợ ngắn hạn | 4,473 | 5,921 | 7,163 | 4,188 |
| Nợ phải trả | 448 | 462 | 389 | 1,156 |
| Vay ngắn hạn | 20 | 2,010 | 2,327 | 608 |
| Nợ ngắn hạn khác | 4,005 | 3,449 | 4,446 | 2,423 |
| Tổng nợ dài hạn | 5,354 | 7,383 | 4,683 | 4,956 |
| Vay dài hạn | 3,916 | 2,523 | 2,658 | 2,779 |
| Doanh thu chưa thực hiện | 113 | 127 | 127 | 127 |
| Nợ dài hạn khác | 1,325 | 4,733 | 1,899 | 2,050 |
| Tổng nợ phải trả | 9,827 | 13,304| 11,846| 9,143 |
| Vốn góp | 23,288 | 23,288 | 23,288 | 23,288 |
| Thặng dư vốn cổ phần | 47 | 47 | 47 | 47 |
| LN chưa phân phối | 16,476 | 20,595 | 25,007 | 30,362 |
| Vốn chủ khác | (2,007) | (2,007) | (2,007) | (2,007) |
| Cổ đông thiểu số | 23 | 0 | 0 | 0 |
| Tổng vốn chủ sở hữu | 37,827| 41,923| 46,336| 51,690|
| Tổng nguồn vốn | 47,654| 55,226| 58,182| 60,834|
| Số lượng cổ phiếu lưu hành (triệu) | 2,329 | 2,329 | 2,329 | 2,329 |
LCTT (tỷ đồng)
| Hạng mục | 2023 | 2024E | 2025F | 2026F |
| :———————- | :—– | :—– | :—– | :—– |
| (LỖ)/LNST | 5,526 | 5,133 | 5,516 | 6,693 |
| Khấu hao và phân bổ | 1,454 | 1,379 | 1,402 | 1,404 |
| Thay đổi vốn lưu động | (1,492)| (3,113)| (483) | 225 |
| Điều chỉnh khác | (1,596)| (2,641)| (2,845)| (3,254)|
| LCTT từ HĐ KD | 3,892| 758| 3,590| 5,068|
| Tiền chi mua TSCĐ | (8,322)| (4,192)| (4,608)| (1,176)|
| Đầu tư khác | 801 | 1,729 | | |
| LCTT từ HĐ đầu tư | (7,521)| (2,463)| (4,608)| (1,176)|
| Tiền chi trả cổ tức | | | | |
| Tiền từ vay ròng | 732 | 509 | 453 | (1,598)|
| Tiền thu khác | (21) | (21) | | |
| LCTT từ HĐ tài chính| 711| 488| 453| (1,598)|
| Dòng tiền đầu kỳ | 7,020 | 4,102 | 2,885 | 2,319 |
| Tiền trong kỳ | (2,918)| (1,217)| (565) | 2,294 |
| Dòng tiền cuối kỳ | 4,102 | 2,885 | 2,319 | 4,614 |
Chỉ số (%)
| Hạng mục | 2023 | 2024E | 2025F | 2026F |
| :——————- | :—- | :—- | :—- | :—- |
| Khả năng thanh toán | | | | |
| Hệ số TT ngắn hạn | 2.2 | 2.1 | 1.8 | 3.9 |
| Hệ số TT nhanh | 2.1 | 2.0 | 1.7 | 3.8 |
| Cơ cấu vốn | | | | |
| Hệ số NỢ/TTS | 8% | 8% | 9% | 6% |
| Hệ số Nợ/Nguồn vốn | 10% | 11% | 11% | 7% |
| Năng lực hoạt động | | | | |
| Số ngày HTK | 53 | 26 | 60 | 60 |
| Số ngày phải thu | 60 | 82 | 82 | 82 |
| Số ngày phải trả | 133 | 125 | 125 | 125 |
| CCC | (20) | (17) | 18 | 18 |
| Tỉ suất lợi nhuận| | | | |
| Biên Lợi nhuận gộp | 55% | 53% | 55% | 55% |
| Biên Lợi nhuận ròng | 45% | 46% | 48% | 49% |
| ROE | 11.7% | 9.8% | 9.5% | 10.4% |
| ROA | 9.3% | 7.4% | 7.6% | 8.8% |
| Định giá | | | | |
| PE | 12.8 | 13.7 | 12.7 | 10.5 |
| PB | 1.45 | 1.31 | 1.18 | 1.06 |
| Tăng trưởng | | | | |
| Tăng trưởng DTT | 34% | -9% | 2% | 20% |
| Tăng trưởng EBIT | 42% | -17% | 12% | 20% |
| Tăng trưởng LNTT | 61% | -7% | 8% | 21% |
| Tăng trưởng EPS | 61% | -7% | 8% | 21% |
Nguồn: VRE, BSC Research
Kết luận:
Với định giá hấp dẫn hiện tại, tiềm năng tăng trưởng mạnh mẽ từ việc mở rộng diện tích sàn TTTM mới gắn liền với các đại dự án của Vingroup và sự đóng góp trở lại của mảng kinh doanh BĐS shophouse, BSC duy trì khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu VRE với giá mục tiêu 31,500 VND/CP. Nhà đầu tư cần lưu ý các rủi ro về tiến độ mở mới TTTM và chi phí đầu tư tăng cao.
Bài viết trên chỉ tóm tắt một phần bài phân tích. Xem bài phân tích đầy đủ: tại đây