VNM Q1/2025: Thách Thức Từ Tái Cấu Trúc, Triển Vọng Phục Hồi
Báo cáo cập nhật mới nhất về CTCP Sữa Việt Nam (VNM) từ BVSC cung cấp góc nhìn chi tiết về hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trong Quý 1/2025 cũng như những điều chỉnh trong dự phóng cho năm 2025.
Tổng quan Kết quả Kinh doanh Quý 1/2025
Trong Quý 1/2025, VNM ghi nhận kết quả kinh doanh kém tích cực so với cùng kỳ năm trước, chủ yếu do những tác động từ công cuộc tái cấu trúc mảng kinh doanh nội địa.
- Doanh thu thuần: Đạt 12.935 tỷ đồng, giảm 8,3% so với cùng kỳ năm trước (YoY).
- Lợi nhuận sau thuế (LNST): Đạt 1.587 tỷ đồng, giảm tới 28,1% YoY.
Chi tiết theo mảng kinh doanh:
-
Mảng kinh doanh nội địa:
- Doanh thu đạt 10.010 tỷ đồng, giảm mạnh 12,9% YoY.
- Doanh thu công ty mẹ là động lực giảm chính, đạt 8.804 tỷ đồng, giảm 13,5% YoY.
- Mộc Châu Milk tiếp tục xu hướng suy giảm, giảm 5,4% YoY, mặc dù nền doanh thu Q1/2024 đã thấp.
- Sự sụt giảm này được giải thích là do việc VNM tiến hành cải tổ sâu rộng hệ thống phân phối và đội ngũ bán hàng nội địa trong quý, tập trung vào trẻ hóa đội ngũ, điều chỉnh yêu cầu chức năng, đánh giá hiệu quả hoạt động và áp dụng công nghệ. Quá trình này làm gián đoạn hoạt động kinh doanh trong ngắn hạn.
- Tuy nhiên, có tín hiệu tích cực ban đầu: Doanh số nội địa trong tháng 4/2025 đã có sự phục hồi mạnh mẽ với mức tăng trưởng 2 chữ số so với cùng kỳ 2024.
- BVSC vẫn giữ quan điểm lạc quan về sự phục hồi của mảng nội địa trong 3 quý cuối năm 2025.
-
Mảng kinh doanh nước ngoài:
- Đây là điểm sáng khi ghi nhận quý tăng trưởng dương thứ 7 liên tiếp.
- Doanh thu đạt 2.924 tỷ đồng, tăng trưởng 11,8% YoY.
- Động lực tăng trưởng chính đến từ xuất khẩu trực tiếp với mức tăng 24,9% YoY, nhờ nền thấp trong Q1/2024.
- Các thị trường như Angkor và Driftwood giảm nhẹ 1,1% YoY.
Biên lợi nhuận gộp:
- Biên lợi nhuận gộp hợp nhất trong Q1/2025 đạt 40,3%, thấp hơn 1,6 điểm phần trăm so với cùng kỳ 2024, nhưng cải thiện nhẹ 20bps so với quý liền trước.
- Mức giảm biên lợi nhuận gộp chủ yếu do mảng nội địa: Doanh thu giảm mạnh trong khi giá vốn hàng bán vẫn chịu ảnh hưởng từ các định phí khó điều chỉnh và giá nguyên vật liệu đầu vào (đặc biệt là sữa bột nguyên liệu) tăng khoảng 4,5% trong quý.
Các điểm sáng khác và triển vọng:
- Công cuộc tái cấu trúc đội ngũ bán hàng, áp dụng công nghệ và chuyển đổi số được kỳ vọng là bước tiến lớn cho tương lai.
- Chiến dịch thay đổi nhận diện thương hiệu vẫn tiếp tục được đẩy mạnh, bao gồm việc mở mới và thay đổi nhận diện các cửa hàng Vinamilk (đặt mục tiêu 800 cửa hàng vào cuối Q2/2025).
- Giá bán bình quân đã tăng 2,6% trong Q1/2025.
- Gần 20 sản phẩm mới hoặc tái tung trong quý 1, tập trung vào sữa chua, sữa hạt và sữa dinh dưỡng kiểm soát cân nặng.
- Các dòng sản phẩm sữa hạt, sữa tươi Green Farm và sữa bột trẻ em tiếp tục ghi nhận tăng trưởng tích cực (2 chữ số). Sữa bột trẻ em được kỳ vọng tăng trưởng tốt hơn trong năm 2025 nhờ hiệu ứng tái định vị và việc siết chặt quản lý các sản phẩm giả, giúp VNM lấy lại thị phần.
Điều chỉnh dự phóng KQKD năm 2025F:
Dựa trên kết quả Q1/2025 kém hơn kỳ vọng ở mảng nội địa và diễn biến giá nguyên vật liệu, BVSC đã điều chỉnh giảm dự phóng KQKD năm 2025F.
Biên lợi nhuận gộp 2025F được điều chỉnh từ 41,9% xuống 40,4%.
Dự phóng mới cho năm 2025F như sau:
| (Đvt: tỷ đồng) | 2024A | 2025F dự phóng cũ | 2025F dự phóng mới | %thay đổi 2025F mới/cũ | %thay đổi 2025F mới/2024 |
|---|---|---|---|---|---|
| Doanh thu thuần | 61.783 | 64.651 | 63.763 | -1.4% | 3.2% |
| Mảng nội địa | 50.799 | 52.755 | 51.815 | -1.8% | 2.0% |
| Công ty mẹ | 45.013 | 46.707 | 45.767 | -2.0% | 1.7% |
| Mộc Châu Milk | 2.917 | 3.092 | 3.092 | 0.0% | 6.0% |
| Khác | 2.870 | 2.956 | 2.956 | 0.0% | 3.0% |
| Mảng nước ngoài | 10.983 | 11.896 | 11.948 | 0.4% | 8.8% |
| Xuất khẩu | 5.664 | 6.140 | 6.192 | 0.8% | 9.3% |
| Angkor & Driftwood | 5.319 | 5.756 | 5.756 | 0.0% | 8.2% |
| Lợi nhuận gộp | 25.590 | 27.075 | 25.754 | -4.9% | 0.6% |
| SG&A | -15.186 | -15.892 | -15.800 | -0.6% | 4.0% |
| LNST | 9.453 | 10.014 | 9.224 | -7.9% | -2.4% |
| Biên LNG | 41.4% | 41.9% | 40.4% | ||
| SG&A/Doanh thu | 24.6% | 24.6% | 24.8% |
Lưu ý: LNST dự phóng 2025F mới giảm 7,9% so với dự phóng cũ và giảm 2,4% so với năm 2024. Mức giảm này chủ yếu do điều chỉnh giảm biên lợi nhuận gộp.
Định giá và Khuyến nghị:
BVSC sử dụng kết hợp phương pháp định giá DCF (Dòng tiền chiết khấu) và so sánh P/E lịch sử (tỷ trọng 50/50) để đưa ra mức giá mục tiêu cuối năm 2025F.
- Giá mục tiêu cuối 2025F: 70.600 đồng/cổ phiếu (Giảm 6,7% so với giá mục tiêu gần nhất là 75.700 đồng/cổ phiếu).
- Lý do giảm giá mục tiêu: Phản ánh việc điều chỉnh giảm dự phóng KQKD 2025F do kết quả Q1/2025 kém hơn kỳ vọng.
- Khuyến nghị: BVSC duy trì khuyến nghị OUTPERFORM đối với VNM.
- Giá thị trường hiện tại (19/05/2025): 56.000 đồng/cổ phiếu.
- Lợi nhuận kỳ vọng: +26% (dựa trên giá mục tiêu so với giá thị trường).
- Tỷ suất cổ tức tiền mặt: Ở mức giá hiện tại, VNM đem lại tỷ suất cổ tức tiền mặt hấp dẫn, khoảng 7,0%/năm.
- P/E tại giá mục tiêu 2025F: 16.2x.
Kết luận:
Kết quả kinh doanh Quý 1/2025 của VNM cho thấy những thách thức trong ngắn hạn, đặc biệt ở mảng nội địa do ảnh hưởng của công cuộc tái cấu trúc và áp lực từ giá nguyên vật liệu. Điều này đã dẫn đến việc BVSC điều chỉnh giảm nhẹ dự phóng KQKD và giá mục tiêu cho năm 2025. Tuy nhiên, sự phục hồi tích cực ban đầu của doanh số nội địa trong tháng 4, tăng trưởng khả quan của mảng xuất khẩu và kỳ vọng vào hiệu quả dài hạn của chiến lược tái định vị, tái cấu trúc kênh phân phối, cùng với điểm hấp dẫn từ tỷ suất cổ tức, đã củng cố quan điểm duy trì khuyến nghị OUTPERFORM. Nhà đầu tư nên theo dõi sát sao diễn biến phục hồi của mảng nội địa trong các quý tới.
Bảng số liệu chi tiết:
Dưới đây là các bảng số liệu dự phóng tài chính của VNM theo báo cáo BVSC:
Kết quả kinh doanh (Đvt: tỷ VNĐ)
| Chỉ tiêu | 2022 | 2023 | 2024 | 2025F |
|---|---|---|---|---|
| Doanh thu | 59.956 | 60.369 | 61.783 | 64.426 |
| Giá vốn | (36.059) | (35.824) | (36.192) | (38.051) |
| Lợi nhuận gộp | 23.897 | 24.545 | 25.590 | 26.375 |
| Doanh thu tài chính | 1.380 | 1.716 | 1.586 | 1.524 |
| Chi phí tài chính | 618 | 503 | 428 | 198 |
| Lợi nhuận sau thuế | 8.578 | 9.019 | 9.453 | 9.608 |
Lưu ý: Bảng kết quả kinh doanh chi tiết hơn trong dự phóng 2025F (trên trang 4) đã được đưa vào phần điều chỉnh dự phóng ở trên.
Bảng cân đối kế toán (Đvt: tỷ VNĐ)
| Chỉ tiêu | 2022 | 2023 | 2024 | 2025F |
|---|---|---|---|---|
| Tiền & khoản tương đương tiền | 19.714 | 23.049 | 25.486 | 27.566 |
| Các khoản phải thu ngắn hạn | 5.223 | 5.464 | 5.360 | 5.891 |
| Hàng tồn kho | 5.538 | 6.128 | 5.687 | 8.939 |
| Tài sản cố định | 10.860 | 11.689 | 11.520 | 10.943 |
| Các khoản đầu tư tài chính dài hạn | 743 | 831 | 1.373 | 709 |
| Tổng tài sản | 48.483 | 52.673 | 55.049 | 60.710 |
| Nợ ngắn hạn | 15.308 | 17.139 | 18.460 | 21.244 |
| Nợ dài hạn | 358 | 509 | 415 | 1.687 |
| Vốn chủ sở hữu | 32.817 | 35.026 | 36.174 | 37.779 |
| Tổng nguồn vốn | 48.483 | 52.673 | 55.049 | 60.710 |
Chỉ số tài chính
| Chỉ tiêu | 2022 | 2023 | 2024 | 2025F |
|---|---|---|---|---|
| Chỉ tiêu tăng trưởng | ||||
| Tăng trưởng doanh thu | 2% | -2% | 2% | 4% |
| Tăng trưởng LNST | -5% | -19% | 6% | 1% |
| Chỉ tiêu sinh lời | ||||
| Lợi nhuận gộp biên | 43% | 40% | 41% | 41% |
| Lợi nhuận thuần biên | 17% | 14% | 15% | 15% |
| ROA | 21% | 17% | 18% | 17% |
| ROE | 33% | 27% | 29% | 29% |
| Chỉ tiêu cơ cấu vốn | ||||
| Tổng nợ/Tổng tài sản | 18% | 10% | 17% | 23% |
| Tổng nợ/Tổng VCSH | 26% | 15% | 26% | 36% |
| Chỉ tiêu trên mỗi cổ phần | ||||
| EPS (đồng/cổ phần) | 5.040 | 3.621 | 4.015 | 4.052 |
| Giá trị sổ sách (đồng/cổ phần) | 15.830 | 14.282 | 15.445 | 16.153 |
Hy vọng bài phân tích này cung cấp đầy đủ thông tin và góc nhìn chi tiết về tình hình của VNM dựa trên báo cáo cập nhật.
Bài viết trên chỉ tóm tắt một phần bài phân tích. Xem bài phân tích đầy đủ: tại đây