Phân tích Chi tiết Kết quả Kinh doanh và Tài chính của Tổng CTCP Công trình Viettel (CTR) – Cập nhật từ Vietcap
Dựa trên báo cáo cập nhật ngày 06/02/2025 của Vietcap, chúng tôi tiến hành phân tích sâu về hiệu quả hoạt động và triển vọng tài chính của Tổng CTCP Công trình Viettel (CTR). Vietcap đã điều chỉnh giá mục tiêu và khuyến nghị đối với cổ phiếu CTR, phản ánh những thay đổi trong dự báo và kỳ vọng.
1. Tóm tắt và Điều chỉnh Khuyến nghị
Vietcap đã giảm 1% giá mục tiêu cho CTR xuống còn 136.300 đồng/cổ phiếu và điều chỉnh khuyến nghị từ KHẢ QUAN xuống PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG. Tổng mức sinh lời kỳ vọng là +8,0%. Việc điều chỉnh này chủ yếu do Vietcap giảm 2% tổng dự báo LNST sau lợi ích CĐTS giai đoạn 2025-2032, đặc biệt là giảm 14%/7% dự báo LNST năm 2025/2026. Nguyên nhân chính là kỳ vọng về số lượng trạm viễn thông mới sẽ giảm trong giai đoạn này.
Bảng tóm tắt kết quả kinh doanh và tài chính (Dự phóng của Vietcap):
| Tỷ đồng | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|
| Doanh thu | 12.613 | 14.167 | 15.799 | 17.631 |
| % YoY | 11% | 12% | 12% | 12% |
| LNST sau lợi ích CĐTS | 539 | 603 | 762 | 978 |
| % YoY | 3% | 12% | 26% | 28% |
| EPS | 3.532 | 3.953 | 4.994 | 6.410 |
| % YoY | 2.7% | 11.9% | 26.3% | 28.4% |
| Biên LN gộp | 7,0% | 7,4% | 8,0% | 8,6% |
| Biên LN từ HĐKD | 5,7% | 5,6% | 6,3% | 7,3% |
| Biên EBITDA | 8,2% | 8,8% | 10,1% | 11,6% |
| Biên LN ròng | 4,3% | 4,3% | 4,8% | 5,5% |
| EV/EBITDA | 15,0x | 12,5x | 9,7x | 7,6x |
| P/E | 36,2x | 32,4x | 25,6x | 20,0x |
| P/B | 7,9x | 7,3x | 6,2x | 5,1x |
| ROE | 28,9% | 30,1% | 32,5% | 34,3% |
| ROA | 7,6% | 7,2% | 7,9% | 8,7% |
Bảng so sánh với các chỉ số thị trường và công ty cùng ngành (Peers & VNI):
| Tỷ lệ | CTR | Peers | VNI |
|---|---|---|---|
| P/E (trượt) | 36,2x | 10,6x | 13,5x |
| EV/EBITDA | 15,0x | 10,1x | N/A |
| ROE | 28,9% | 16,8% | 14,0% |
| ROA | 7,6% | 3,6% | 2,6% |
Nguồn: Vietcap
2. Kết quả Kinh doanh Năm 2024 (Thực tế) và So sánh với Dự báo
Năm 2024, CTR ghi nhận doanh thu thuần đạt 12.613 tỷ đồng (tăng 11% YoY), LNST sau lợi ích CĐTS đạt 539 tỷ đồng (tăng 3% YoY). Mặc dù LNST tăng trưởng thấp hơn so với doanh thu, biên EBITDA vẫn tăng trưởng mạnh mẽ.
Bảng KQKD năm 2024 của CTR:
| Tỷ đồng | 2023 | 2024 | YoY | KQ 2024/Dự báo 2024 cũ | Nhận định của Vietcap |
|---|---|---|---|---|---|
| Doanh thu thuần | 11.370 | 12.613 | 11% | 99% | * Chủ yếu được thúc đẩy bởi sự tăng trưởng mạnh mẽ của mảng hạ tầng cho thuê. |
| Vận hành khai thác | 5.532 | 6.252 | 13% | 98% | * Tiếp tục tăng trưởng, chủ yếu được thúc đẩy bởi việc mở rộng tại thị trường nước ngoài. |
| Hạ tầng cho thuê | 435 | 631 | 45% | 97% | * Do số lượng trạm của CTR tăng mạnh 55% YoY, đạt 10.000 trạm vào cuối năm 2024. * Tỷ lệ dùng chung vẫn không thay đổi đáng kể ở mức 1,03 vào cuối năm 2024. |
| Xây dựng | 3.586 | 4.075 | 14% | 101% | * Chủ yếu được thúc đẩy bởi phân mảng xây dựng dân dụng. * Tính đến cuối năm 2024, tổng giá trị hợp đồng đã ký của phân mảng xây dựng dân dụng đạt 4,1 nghìn tỷ đồng (+13% YoY). |
| Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật | 1.817 | 1.655 | -9% | 96% | * Nguyên nhân do chi tiêu tiêu dùng yếu. Tuy nhiên, phân mảng giải pháp năng lượng mặt trời có mức tăng trưởng doanh thu cao nhất (+315%), chủ yếu nhờ giá thiết bị điện mặt trời áp mái hạ nhiệt. |
| EBITDA | 895 | 1.035 | 13% | 96% | |
| Vận hành khai thác | 281 | 304 | 8% | 100% | |
| Hạ tầng cho thuê | 269 | 382 | 42% | 93% | |
| Xây dựng | 199 | 240 | 20% | 103% | |
| Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật | 146 | 108 | -34% | 86% | |
| LNTT | 645 | 672 | 2% | 97% | * Do biên lợi nhuận gộp của tất cả các mảng giảm, ảnh hưởng mức giảm 33% YoY của chi phí SG&A (chủ yếu nhờ hoàn nhập dự phòng nợ xấu). |
| LNST sau lợi ích CĐTS | 517 | 539 | 3% | 98% | |
| Biên EBITDA | 7,9% | 8,2% | 0,2 đ% | ||
| Vận hành khai thác | 5,1% | 4,9% | -0,2 đ% | ||
| Hạ tầng cho thuê | 61,8% | 60,6% | -1,2 đ% | * Do (1) biên lợi nhuận gộp thấp hơn của các trạm viễn thông mới và (2) đóng góp thấp hơn từ mảng cho thuê cáp, vốn có biên lợi nhuận cao. | |
| Xây dựng | 5,5% | 5,9% | 0,3 đ% | ||
| Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật | 8,0% | 6,5% | -2,4 đ% | ||
| Biên lợi nhuận ròng | 4,5% | 4,3% | -0,3 đ% |
*Nguồn: CTR, Vietcap (Vietcap ước tính EBITDA của từng mảng)
Mảng hạ tầng cho thuê là động lực tăng trưởng chính năm 2024 với doanh thu tăng 45% YoY, nhờ số lượng trạm tăng 55% và đạt 10.000 trạm cuối năm 2024. Tỷ lệ dùng chung không đổi đáng kể ở mức 1,03. Mảng xây dựng tăng 14% nhờ xây dựng dân dụng. Mảng Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật giảm 9% do chi tiêu tiêu dùng yếu, nhưng phân mảng năng lượng mặt trời tăng trưởng mạnh mẽ (+315%). Biên lợi nhuận gộp các mảng giảm nhẹ, ảnh hưởng đến LNTT, nhưng biên EBITDA tăng trưởng.
3. Triển vọng Năm 2025 (Dự phóng mới) và Điều chỉnh
Vietcap dự báo doanh thu và LNST của CTR sẽ tiếp tục tăng trưởng khoảng 12% YoY trong năm 2025.
Bảng Dự báo năm 2025 của Vietcap:
| Tỷ đồng | 2024 | Dự báo 2025 mới | Dự báo 2025 trước đây | YoY | Nhận định của Vietcap |
|---|---|---|---|---|---|
| Doanh thu thuần | 12.613 | 14.167 | 14.312 | 12% | |
| Vận hành khai thác | 6.252 | 6.866 | 6.882 | 10% | * Chúng tôi kỳ vọng đà tăng trưởng YoY sẽ tiếp tục, chủ yếu được thúc đẩy bởi việc mở rộng tại thị trường nước ngoài. |
| Hạ tầng cho thuê | 631 | 891 | 1.002 | 41% | * Số lượng trạm: Chúng tôi dự báo CTR sẽ xây dựng 2.000 trạm viễn thông mới trong năm 2025 do (1) nhu cầu tăng cường vùng phủ sóng mạng 4G và (2) triển khai mạng 5G. Tuy nhiên, chúng tôi giảm dự báo do nhu cầu thấp hơn kỳ vọng đối với các trạm 5G hoàn toàn mới trong giai đoạn đầu triển khai, bằng chứng là Viettel chủ yếu sử dụng các trạm hiện hữu để triển khai 5G trong năm 2024. * Tỷ lệ dùng chung: Chúng tôi kỳ vọng tỷ lệ dùng chung sẽ cải thiện lên 1,04 vào năm 2025, từ mức 1,03 vào năm 2024. Chúng tôi cho rằng các công ty viễn thông sẽ ngày càng áp dụng mô hình dùng chung trạm vì điều này giúp tăng hiệu quả triển khai 5G. |
| Xây dựng | 4.075 | 4.578 | 4.527 | 12% | * Chủ yếu nhờ (1) uy tín của CTR trong mảng xây dựng được cải thiện cùng với phạm vi dự án rộng hơn và (2) ngành xây dựng dự kiến sẽ phục hồi nhờ Chính phủ đẩy mạnh đầu tư hạ tầng. |
| Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật | 1.655 | 1.832 | 1.901 | 11% | * Chúng tôi kỳ vọng (1) phân mảng năng lượng mặt trời sẽ đóng góp nhiều hơn do giá thiết bị hạ nhiệt và Nghị định số 135/2024/NĐ-CP có hiệu lực, và (2) chi tiêu tiêu dùng tiếp tục phục hồi vào năm 2025. |
| Lợi nhuận gộp | 902 | 1.047 | 1.082 | 16% | |
| Vận hành khai thác | 328 | 360 | 355 | 10% | |
| Hạ tầng cho thuê | 185 | 273 | 303 | 48% | |
| Xây dựng | 256 | 286 | 287 | 12% | |
| Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật | 133 | 127 | 137 | -4% | |
| EBITDA* | 1.035 | 1.242 | 1.410 | 20% | * Tăng trưởng mạnh mẽ của mảng cho thuê hạ tầng tiếp tục là động lực chính. |
| Vận hành khai thác | 301 | 334 | 330 | 11% | |
| Hạ tầng cho thuê | 383 | 579 | 654 | 51% | |
| Xây dựng | 243 | 227 | 288 | -7% | |
| Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật | 109 | 103 | 137 | -5% | |
| Lợi nhuận từ HĐKD | 716 | 799 | 920 | 12% | |
| LNTT | 672 | 754 | 871 | 12% | |
| LNST sau lợi ích CĐTS | 539 | 603 | 697 | 12% | |
| Biên lợi nhuận gộp | 7,2% | 7,4% | 7,6% | 0,2 đ% | |
| Vận hành khai thác | 5,2% | 5,2% | 5,2% | 0,0 đ% | |
| Hạ tầng cho thuê | 29,3% | 30,6% | 30,2% | 1,3 đ% | * Do biên lợi nhuận gộp cho thuê trạm viễn thông cao hơn, nhờ tỷ lệ dùng chung dự kiến tăng lên 1,04 vào năm 2025. |
| Xây dựng | 6,3% | 6,3% | 6,3% | 0,0 đ% | * Chúng tôi kỳ vọng CTR tiếp tục mở rộng cơ sở khách hàng trong phân mảng xây dựng B2C, đòi hỏi chi tiêu marketing duy trì ở mức tương đương năm 2024. |
| Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật | 8,0% | 6,9% | 7,2% | -1,1 đ% | * Do phân mảng giải pháp năng lượng mặt trời đóng góp cao hơn, trong khi biên lợi nhuận của mảng này thấp hơn so với các dịch vụ khác. |
| Biên EBITDA* | 8,2% | 8,8% | 9,9% | 0,6 đ% | |
| Vận hành khai thác | 4,8% | 4,9% | 4,8% | 0,0 đ% | |
| Hạ tầng cho thuê | 60,8% | 65,0% | 65,3% | 4,2 đ% | |
| Xây dựng | 6,0% | 5,0% | 6,4% | -1,0 đ% | |
| Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật | 6,6% | 5,6% | 7,2% | -0,9 đ% | |
| Biên lợi nhuận ròng | 4,3% | 4,3% | 4,9% | 0,0 đ% |
*Nguồn: CTR, dự báo của Vietcap (Vietcap ước tính EBITDA của từng mảng)
Vietcap điều chỉnh giảm dự báo số lượng trạm viễn thông mới trong giai đoạn 2025-2032 từ 4.000 xuống 2.000 cho năm 2025 và từ 4.000 xuống 3.000 cho năm 2026, đồng thời tăng dự báo cho giai đoạn 2027-2032 từ trung bình khoảng 2.300 lên 2.750 trạm/năm. Điều này phản ánh kỳ vọng nhu cầu thuê trạm 5G mới hoàn toàn sẽ chậm lại trong ngắn hạn khi Viettel chủ yếu tận dụng trạm hiện hữu để triển khai 5G trong năm 2024.
Tuy nhiên, Vietcap dự báo tốc độ tăng trưởng kép (CAGR) EBITDA đạt 26% trong giai đoạn 2024-2027, dẫn dắt bởi CAGR mảng hạ tầng cho thuê đạt 46%. Sự chuyển dịch từ 2G/3G sang 4G/5G đòi hỏi hạ tầng viễn thông dày đặc hơn. Vietcap dự báo số lượng trạm của CTR tăng từ 10.000 (cuối 2024) lên 18.000 (cuối 2027), và tỷ lệ dùng chung tăng từ 1,03 lên 1,1 trong cùng giai đoạn. Các yếu tố này khiến tỷ trọng EBITDA của mảng hạ tầng cho thuê tăng từ 37% (2024) lên 58% (2027).
4. Mảng Hạ tầng cho thuê – Động lực tăng trưởng dài hạn
Mảng hạ tầng cho thuê được kỳ vọng là động lực chính thúc đẩy tăng trưởng dài hạn của CTR. Nhu cầu mở rộng vùng phủ sóng 4G sẽ gia tăng sau khi tắt sóng 2G (dự kiến tháng 10/2024) và 3G (cuối 2028). Viettel và Vinaphone đã ra mắt 5G thương mại trong năm 2024, Mobifone dự kiến trong nửa đầu 2025. Do phạm vi phủ sóng 4G/5G thấp hơn 2G/3G, quá trình chuyển đổi công nghệ đòi hỏi hạ tầng dày đặc hơn.
Vietcap nhận thấy nhu cầu thấp hơn dự báo đối với các trạm 5G mới hoàn toàn trong giai đoạn đầu triển khai. Đến cuối năm 2024, Viettel có khoảng 6.500 trạm 5G, nhưng chủ yếu tận dụng trạm hiện hữu.
Vietcap điều chỉnh giảm dự báo số lượng trạm viễn thông giai đoạn 2025-2026 và tăng cho giai đoạn 2027-2032. Tỷ lệ dùng chung dự kiến tăng dần lên 1,24 vào cuối năm 2032 (từ 1,03 cuối 2024) do thuê chung trạm giúp các nhà mạng triển khai 5G hiệu quả hơn. Các yếu tố này dẫn đến dự báo CAGR EBITDA mảng cho thuê trạm viễn thông đạt 22% giai đoạn 2024-2032, trong đó 46% giai đoạn 2024-2027.
5. Định giá
Vietcap sử dụng 2 phương pháp định giá: Chiết khấu dòng tiền (CKDT) chiếm 70% và Định giá từng phần (SoTP) chiếm 30%. CKDT phản ánh tiềm năng tăng trưởng và tạo tiền mặt dài hạn, trong khi SoTP phản ánh triển vọng tăng trưởng ngắn hạn.
Bảng tóm tắt định giá:
| Phương pháp định giá | Tỷ trọng | Giá trị hợp lý (đồng/CP) | Đóng góp (đồng/CP) |
|---|---|---|---|
| CKDT | 70% | 147.646 | 103.352 |
| SoTP | 30% | 109.833 | 32.950 |
| Giá mục tiêu | 136.300 | ||
| EV/EBITDA dự phóng 2025 tại giá mục tiêu | 13,3x |
Nguồn: Vietcap
Giá mục tiêu 136.300 đồng/CP tương đương với EV/EBITDA năm 2025 là 13,3 lần. Vietcap cho rằng mức này phù hợp với triển vọng tăng trưởng EBITDA mạnh mẽ, dẫn dắt bởi mảng hạ tầng cho thuê.
Bảng định giá SoTP của Vietcap cho CTR:
| Tỷ đồng | Phương pháp | EBITDA trung bình năm 2025 | EV/EBITDA mục tiêu | EV mục tiêu | Giá trị vốn chủ sở hữu |
|---|---|---|---|---|---|
| Vận hành khai thác | EV/EBITDA | 334 | 7,7 | 2.568 | |
| Hạ tầng cho thuê* | EV/EBITDA | 579 | 13,8 | 7.987 | |
| Xây dựng | EV/EBITDA | 227 | 6,0 | 1.360 | |
| Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật | EV/EBITDA | 103 | 6,0 | 619 | |
| Tổng cộng | 12.534 | 11.641 | |||
| Tuyến cáp quang dọc cao tốc Bắc-Nam | CKDT | 923 | |||
| Tổng giá trị vốn chủ sở hữu | 12.564 | ||||
| Số lượng CP lưu hành (triệu) | 114 | ||||
| Giá trị/cổ phiếu (đồng) | 109.833 |
*Nguồn: Vietcap (Không bao gồm đóng góp từ tuyến cáp quang dọc cao tốc Bắc-Nam)
SoTP định giá các mảng Vận hành khai thác, Hạ tầng cho thuê, Xây dựng, Tích hợp hệ thống & dịch vụ kỹ thuật bằng bội số EV/EBITDA áp dụng cho EBITDA trung bình năm 2025. Tuyến cáp quang Bắc-Nam được định giá riêng bằng phương pháp CKDT.
Bảng Chiết khấu dòng tiền (từ HĐKD, không bao gồm cáp Bắc-Nam):
| Tỷ đồng | 2025F | 2026F | 2027F | 2028F | 2029F | 2030F | 2031F | 2032F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| LN từ HĐKD | 696 | 862 | 1.098 | 1.298 | 1.480 | 1.680 | 1.892 | 2.202 |
| – Thuế | -139 | -172 | -220 | -260 | -296 | -336 | -378 | -440 |
| + Khấu hao | 444 | 601 | 764 | 900 | 929 | 956 | 970 | 865 |
| – Vốn XDCB | -1.570 | -1.522 | -1.556 | -604 | -608 | -548 | -553 | -558 |
| + Vốn lưu động | -24 | -28 | -33 | -38 | -43 | -48 | -54 | -47 |
| Dòng tiền tự do | -594 | -259 | 53 | 1.297 | 1.462 | 1.704 | 1.876 | 2.023 |
| GTHT của DTTD | -594 | -235 | 44 | 971 | 994 | 1.051 | 1.051 | 1.029 |
| GTHT lũy kế của DTTD | -594 | -829 | -785 | 186 | 1.179 | 2.230 | 3.281 | 4.310 |
Nguồn: Vietcap
Bảng Chiết khấu dòng tiền cho dự án tuyến cáp quang dọc cao tốc Bắc-Nam:
| Tỷ đồng | 2025F | 2026F | 2027F | 2028F | 2029F | 2030F | 2031F | 2032F | … | 2038F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| LNST | -2 | -1 | 0 | 7 | 13 | 19 | 25 | 99 | … | 238 |
| + Khấu hao | 22 | 99 | 176 | 240 | 240 | 240 | 240 | 155 | … | 0 |
| + Thay đổi vốn lưu động | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | … | 0 |
| – Vốn XDCB | 478 | 478 | 478 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | … | 0 |
| + Nợ ròng | 287 | 287 | 287 | -128 | -128 | -128 | -128 | -128 | … | 0 |
| Dòng tiền tự do vốn chủ sở hữu | -171 | -93 | -15 | 119 | 125 | 131 | 137 | 126 | … | 238 |
| GTHT của DTTD VCSH | -171 | -232 | -215 | -108 | -21 | 50 | 106 | 144 | … | 643 |
| GTHT lũy kế của DTTD VCSH | -171 | -403 | -618 | -726 | -747 | -697 | -590 | -446 | … | 923 |
Nguồn: Vietcap
6. Các chỉ số tài chính chính (Dự phóng của Vietcap):
| Tỷ lệ | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|
| Tăng trưởng doanh thu | 10,9% | 12,3% | 11,5% | 11,6% |
| Tăng trưởng EBITDA | 13,4% | 20,0% | 28,5% | 28,2% |
| Tăng trưởng LNTT | 2,5% | 12,2% | 26,3% | 28,4% |
| Tăng trưởng EPS | 2,7% | 11,9% | 26,3% | 28,4% |
| Biên LN gộp % | 7,0% | 7,4% | 8,0% | 8,6% |
| Biên EBITDA % | 8,2% | 8,8% | 10,1% | 11,6% |
| ROE % | 28,9% | 30,1% | 32,5% | 34,3% |
| ROA % | 7,6% | 7,2% | 7,9% | 8,7% |
| TG luân chuyển tiền (ngày) | 87,9 | 79,2 | 79,9 | 80,2 |
| Nợ/Tổng Tài sản | 23,0% | 27,8% | 29,7% | 30,0% |
| Nợ/Vốn CSH | 46,6% | 53,6% | 55,2% | 54,0% |
Nguồn: CTR, Vietcap dự báo
Các chỉ số hiệu quả sinh lời như ROE và ROA được dự báo tiếp tục cải thiện mạnh mẽ trong giai đoạn 2025-2027. Kỳ luân chuyển tiền được dự báo ổn định. Tỷ lệ nợ trên tài sản và nợ trên vốn chủ sở hữu có xu hướng tăng nhẹ trong dự phóng.
7. Yếu tố hỗ trợ và Rủi ro
- Yếu tố hỗ trợ: Số lượng trạm mới nhiều hơn dự báo; tốc độ tăng trưởng của danh mục dự án xây dựng mạnh hơn.
- Rủi ro: Số lượng trạm mới ít hơn dự báo; các công ty viễn thông không sẵn lòng dùng chung trạm.
8. Nhận định chung
Mặc dù Vietcap đã điều chỉnh giảm dự báo về số lượng trạm mới trong ngắn hạn và hạ khuyến nghị, triển vọng tăng trưởng EBITDA mạnh mẽ trong trung hạn (CAGR 26% giai đoạn 2024-2027), đặc biệt từ mảng hạ tầng cho thuê, vẫn là điểm nhấn tích cực. Sự dịch chuyển công nghệ mạng viễn thông (tắt sóng 2G/3G, triển khai 5G) tạo ra nhu cầu về hạ tầng dày đặc hơn và thúc đẩy thuê dùng chung, mang lại cơ hội tăng trưởng cho CTR. Mảng xây dựng và năng lượng mặt trời cũng đóng góp tích cực vào doanh thu. Mức định giá 13,3x EV/EBITDA năm 2025F được xem là phù hợp với tiềm năng tăng trưởng của công ty, đặc biệt khi so sánh với các công ty cùng ngành tại thị trường phát triển.
Bài viết dựa trên báo cáo phân tích của Công ty Cổ phần Chứng khoán Vietcap. Đây không phải là khuyến nghị đầu tư.
Bài viết trên chỉ tóm tắt một phần bài phân tích. Xem bài phân tích đầy đủ: tại đây